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浙商证券-慕思股份-001323-深度报告:卡位优质床垫赛道,品牌稳固、稳健成长-220616

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日期:2022-06-16 19:08:24 研报出处:浙商证券
股票名称:慕思股份 股票代码:001323
研报栏目:公司调研 史凡可,马莉,傅嘉成  (PDF) 30 页 4,376 KB 分享者:蒙**奇 推荐评级:增持(首次)
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研究报告内容
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  报告导读

  慕思股份是我国床垫行业销售额第一的龙头品牌,自2020年以来公司加大渠道开拓力度、沙发业务布局以及与定制家居翘楚的强强合作,业绩迎来靓丽兑现。http://www.esportsch.net【鸭脖官方网站投研资讯】公司品牌、渠道优势突出,将持续保障份额提升与长期生命力。http://www.esportsch.net(鸭脖官方网站投研资讯)

  投资要点

  床垫行业销量冠军

  慕思品牌创立于2004年,在国内床垫市场持续保持领头羊的地位。2018-2021年公司营业收入由31.87亿增长至64.81亿元(CAGR为26.69%),归母净利润由2.16亿增长至6.86亿元(CAGR为达46.99%)。慕思定位中高端,出厂端床垫平均单价为2042元/张,毛利率57%。2015年以后公司加速在数字化工程、健康睡眠领域布局。

  国内床垫市场长期扩容,公司份额提升空间大

  2011-2019年我国床垫消市场规模从306亿元增长至768亿元(CAGR为12.2%),19年增速达13.1%。我们估算中国床垫行业CR5仅20%,其中慕思市占率第一(7.31%),对标美国床垫市场集中度有很大的提升空间(2019年CR4为61.3%,格局非常稳定)。床垫产品本身标品属性强、容易集中,叠加消费升级以及20-22年疫情下小品牌出清,份额将持续向龙头集中。

  渠道竞争力:单店收入高位、持续下沉,直供模式高增

  2021年经销渠道营收43.97亿(+44.12%),直营渠道营收4.40亿(27.93%),直供渠道营收6.60亿(+70.90%),电商渠道营收8.78亿(+44.96%)。

  门店数量第一且加速扩张、渠道盈利丰厚:慕思2021年门店数量增加至4900余家,为行业之最,较2020年的3500余家净增加1400家,开店显著提速(15-20年每年增加约200-250家)。经销商盈利能力强于同行(15-20%净利率)、开店意愿强。

  单店提货额水平较高:2021年单店提货额98.72万,仅次于一二线占比较高的芝华仕,高于顾家、喜临门、梦百合。

  直供&电商发力:把握定制家居整家趋势、强强联合,电商渠道95%为直营官方旗舰店、逐渐加深品牌认知度,

  产品矩阵逐渐丰富,强品牌营销投入

  慕思构建全覆盖的产品矩阵,针对不同消费力人群推出价格带差异的V6、3D、凯奇等系列,同时横向扩展协同效应显著的沙发、按摩椅品类,收入高增。21年沙发+按摩椅收入9亿(+114%)、占比提升至14%。

  强研发投入(2.39%费用率),太空树脂球+第六代智能睡眠系统彰显产品力。

  品牌宣传高投入,营销方案向电商、互联网倾斜,提升品牌露出率。

  产能持续扩张,推进智能数字化生产基地

  截止2021年底,公司拥有床垫产能155万张、床架产能60万张,每年产销率、产能利用率均在100%左右,且有少量的外协。本次IPO募集资金将投向15亿投资额的华东健康寝具生产线项目,建设期2年,达产后预计新增床垫产能95万张、床架产能15万套,我们测算将贡献年收入23.87亿。

  盈利预测及估值

  目标价44.77元,首次覆盖给予“增持”评级。本次公司首次公开发行不超过4001万股,发行价格为38.93元/股,预计募集资金15.58亿,按发行后总股本4亿股计算估值为156亿,对应21年归母净利润的PE为22.7X。

  我们预计2022-2024年公司实现营收74.86/92.25/110.84亿,同增15.51%/23.22%/20.16%;归母净利7.78/9.49/11.59亿,同比+13.36%/+21.95%/+22.16%。考虑慕思定位偏中高端、享受较强的品牌溢价,且多元渠道+沙发新品类自20年开始加速发力,未来业绩向上弹性较大,参考可比公司给予2022年23倍PE,对应目标市值为22年179亿,较IPO估值有15%空间,首次覆盖给予“增持”评级。

  风险提示:房地产市场调控超预期、原材料成本大幅上涨、行业价格竞争加剧

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